A argumentação da EDP para defender o preço da Oferta Pública de Aquisição (OPA) pelos 22,5% do capital que ainda não detém na EDP Renováveis continua sem convencer os investidores representados pela gestora norte-americana MFS Investment Management.

Questionada pelo PÚBLICO sobre as condições da oferta que arrancou na quinta-feira e irá decorrer até 3 de Agosto, fonte oficial da gestora norte-americana remeteu para a carta enviada em Abril ao conselho de administração executivo da EDP, onde pedia que o preço da oferta, fixado nos 6,80 euros, fosse revisto.

A contrapartida “não é justa para os accionistas minoritários” e tem condições para ser “materialmente mais elevada”, diziam então os gestores Maura Shaughnessy e Claud Davis. Nessa carta, em que recordava à EDP que representa clientes com 35,5 milhões de acções da Renováveis, ou 4% do capital e direitos de voto da empresa, a dupla de gestores da MFS frisava que a empresa de energias limpas tem um potencial de criação de valor que não está devidamente reflectido no preço da OPA. Além disso, contestava as métricas escolhidas pela equipa de António Mexia para avaliar a Renováveis, que entrou em bolsa em 2008, a valer 8 euros e que agora, quase dez anos depois (assumindo que a OPA será bem sucedida), deverá ser retirada da negociação, sem que os primeiros investidores consigam alguma vez recuperar todo o dinheiro.

De 27 de Março (data do anúncio preliminar de OPA) para cá, a única coisa que mudou em relação à contrapartida é que o preço efectivo que a EDP se dispõe a pagar por cada título nas mãos dos minoritários baixou para 6,75 euros, porque já foi pago em Maio um dividendo de cinco cêntimos. No prospecto divulgado na quarta-feira à noite, a EDP procura justificar exaustivamente o preço oferecido e rebater algumas das críticas da MFS.

O primeiro dos argumentos é o histórico da cotação. É que segundo a EDP, o prémio oferecido face à cotação “[é] atractivo” seja qual for o ângulo. Face ao dia anterior ao da oferta (a 24 de Março, quando o título fechou no 6,20 euros), o prémio é de 9,7%; comparando com a cotação média ponderada nos seis meses anteriores à data do anúncio (6,15 euros), é de 10,6%. Por outro lado, a EDP nota que tanto a contrapartida oferecida, quanto o preço a pagar estão “dentro do intervalo de preços alvo de analistas” nos últimos doze meses, que se situou entre 4,5 e 8,3 euros. Isto “coloca tanto a contrapartida a pagar como a contrapartida oferecida claramente entre o intervalo mencionado”, embora abaixo da média das 25 casas de investimento, que é de 7,16 euros.

Divergência de métricas

Outro argumento (e é aqui que a diferença de posições entre a EDP e a MFS mais se faz sentir) é o das métricas usadas para avaliar a Renováveis. A MFS considera que o rácio enterprise value (EV) por cada megawatt (MW) instalado é “uma métrica fundamental” para determinar o valor dos activos da Renováveis. A gestora norte-americana afirma, inclusive, que essa foi, em ocasiões anteriores, a métrica de avaliação considerada como a mais adequada pelo presidente da empresa, João Manso Neto.

Lembrando que outras operações semelhantes envolvendo os minoritários da Iberdrola e da EDF vaorizaram cada MW instalado em 1,3 a 2,28 milhões, a MFS queixa-se que os 6,80 euros por acção da OPA não contemplem mais do que 1,08 milhões por MW. 

Além disso, a gestora também sublinhou que em operações recentes em que a Renováveis vendeu activos à China Three Gorges (maior accionista da EDP), foram considerados, em média, valores na ordem dos 1,5 milhões de euros por MW. Aplicando "uma métrica conservadora de 1,5 milhões de euros por MW, isso resultaria num valor de 11,73 euros por acção, 73% acima do preço da OPA”, salientava então a gestora norte-americana (que também é accionista da EDP).

No prospecto, a EDP sublinha que as operações de venda de activos à gigante chinesa não são comparáveis com a OPA e que a métrica EV/MW não é adequada por ser “fortemente influenciada pelo mix tecnológico subjacente aos activos em apreciação”. O investimento por MW varia consoante se trate de activos solares, eólicos ou hídricos e consoante as condições regulatórias em cada geografia, diz a eléctrica, que opta por fazer a comparação com empresas do sector através do rácio EV/EBITDA.

E com isso conclui que o preço da OPA valoriza a EDP Renováveis “significativamente acima da média” dos múltiplos de EBITDA (lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações) de “empresas cotadas comparáveis”. Segundo o prospecto, os 6,80 euros têm implícito “um múltiplo EV/EBITDA para 2017 de 8,71 vezes, o que corresponde a um prémio de 15,1% face à média” dos múltiplos implícitos na cotação de dez empresas comparáveis no dia anterior à data do anúncio preliminar.

Além disso, argumenta ainda a EDP, o “prémio implícito” tanto nos 6,75 euros como nos 6,80 euros “é similar aos prémios implícitos nas ofertas públicas de aquisição comparáveis no sector de renováveis”, ou seja, comparando a oferta com a cotação do dia anterior à do anúncio.

Há ainda dois factores adicionais que reforçam “a atractividade” da sua oferta, destaca a EDP: o facto de ser a única entre ofertas comparáveis a pagar exclusivamente em numerário e o facto de a Renováveis ter o histórico de liquidez mais baixo entre congéneres que foram alvo de ofertas semelhantes (Enel Green Power, Iberdrola Renovables e EDF Energies Nouvelles).