Opinião

Nova crise financeira e os “animal spirits

A perspectiva dominante da actualidade é que estaremos na iminência de uma nova crise financeira internacional. Mas talvez não seja para tão breve.

Parecia que a perspectiva de crise financeira tinha sido ultrapassada. Após uma “correcção” de um dos principais índices bolsistas em mais de 10%, no início do ano, a bolsa dos EUA voltou a subir atingindo um novo recorde em Agosto. Contudo, desde então, as quedas regressaram e avolumam-se os sinais de uma nova crise financeira. O “preço” da bitcoin [uma “criptomoeda” que se pretendia desenvolver como nova moeda digital em substituição e em concorrência com as moedas públicas como o euro e o dólar], sinónimo recente da maior bolha especulativa de sempre, caiu de um máximo de quase 20 mil dólares, no final de 2017, para 3,8 mil dólares na última sexta-feira.

Contudo, a actividade económica dos EUA apresenta alguns indicadores muito positivos que há muito não se registavam. O emprego total aumentou em 600 mil postos de trabalho em Outubro, com a taxa de desemprego a situar-se em mínimos dos últimos 49 anos, 3,7%. A taxa de crescimento real do PIB tem estado a acelerar desde 2016, tendo o PIB crescido 3% em termos homólogos no 3T2018. No mesmo período, a taxa de crescimento do salário médio, +3,1% em termos homólogos, atingiu o nível mais elevado desde 2009.

Nestas condições, a queda do índice bolsista dos EUA em pouco mais de 10% desde o pico absoluto atingido em Agosto, após longos anos de subida contínua sem qualquer variação negativa significativa, não deveria ser factor de preocupação, sobretudo quando o desempenho da economia real dos EUA parece melhorar. Mas é.

Relação complicada entre mercados financeiros e actividade económica

Embora os resultados da literatura académica não sejam conclusivos sobre a relação de causalidade entre os mercados financeiros e a actividade económica, parece dominante a perspectiva que as crises financeiras tendem a causar crises da actividade económica real, embora nem todas as crises financeiras causem crises económicas, i.e., resultem em recessões económicas com quedas do PIB e do emprego.

No entanto, crises financeiras profundas parecem resultar quase sempre em recessões ou mesmo depressões económicas. Foi isso que se observou na Grande Depressão dos anos 30, com a actividade económica (nomeadamente, PIB, nível de emprego e taxa de desemprego) a demorar muitos anos a voltar a atingir o pico antes da crise. Algo similar também se verifica na crise financeira internacional de 2007-2009

E, em particular, nas frequentes crises dos mercados emergentes documentadas no livro de Reinhart e Rogoff, “Desta vez é diferente”. Nesse livro, com um título muito pertinente e irónico, Reinhart e Rogoff notam que em todas as expansões (“booms”) que precedem as crises financeiras, decisores e agentes económicos argumentam que a expansão é diferente das anteriores e que “desta vez” não irá resultar numa nova crise financeira mas, posteriormente, são surpreendidos por nova crise financeira.

Keynes em 1936 enfatizou o papel dos espíritos animais, “animal spirits”, (i.e., emoções humanas) nos mercados financeiros (Keynes era também um especulador) e nas decisões dos agentes económicos do sector privado.

Os animais são espécie em vias de extinção nos mercados financeiros

Contudo, afigura-se que, a próxima crise financeira será diferente, ao contrário do que defendem Reinhart e Rogoff, porque desta vez já quase não há humanos nos mercados financeiros. A maior parte das transacções são, actualmente, realizadas por algoritmos automatizados e algoritmos inteligentes.

Com efeito, será difícil pensar em “animal spirits” e emoção humana quando, de acordo com algumas estimativas, mais de dois terços das transacções em bolsa são realizadas por máquinas e somente 10% das transacções serão baseadas em escolhas discricionárias por investidores humanos.

Claro que Keynes, ao falar de “animal spirits” se referia ao efeito dos lucros e das perdas sofridas em bolsa no resto da actividade económica, nomeadamente, em consequência dos seus efeitos sobre as expectativas dos empresários.

Mas parece provável que o drama e a emoção dos mercados financeiros tenha sido atenuado pela presença crescente das máquinas. Será que, tal como num electrocardiograma, as oscilações diárias, semanais e anuais dos mercados tenderão a ser substituídas por uma linha contínua de uns e zeros, com transições digitais abruptas, à medida que definha e se extingue a “humanidade” dos mercados financeiros?

A Reserva Federal no olho do furacão das crises financeiras?

É importante notar o papel da Reserva Federal (FED) nas crises financeiras. Embora macroeconomistas, como Ricardo Reis, destaquem o papel da política monetária moderna como factor fundamental para evitar uma nova Grande Depressão na sequência da crise financeira internacional de 2007-2009, outros há que argumentam que a política monetária inspirou ou, pelo menos, não contrariou bolhas especulativas nos mercados financeiros que resultaram na crise bolsista das dot.com (empresas da era da internet) em 2001 e na crise bancária e do mercado imobiliário em 2007-2009, crises essas que se transformaram em recessões globais.

Já antes, entre 1979 e 1983, a política monetária do FED sob a liderança de Paul Vocker, tornou-se muito restritiva, para combater a elevada taxa de inflação observada nos EUA (9%) resultando numa queda acumulada da actividade económica nos EUA estimada em 20% do PIB, à data, “o maior declínio cumulativo do ciclo económico do emprego e produto desde a Segunda Guerra Mundial”, bem como numa crise de balança de pagamentos em economias emergentes, nomeadamente na crise da América Latina. Mas essa política monetária é hoje considerada como um sucesso. A taxa de inflação nos EUA caiu para 4% em 1983.

E, em 1987, o índice bolsista Dow Jones caiu 22% numa segunda feira “negra” de Outubro. O FED tinha vindo a adoptar uma política monetária mais restritiva em 1987, aumentando a taxa de juro de referência. Mas, no dia a seguir ao crash, o FED anuncia que está disposto a ceder liquidez para suportar os mercados financeiros e reduz a taxa de juro de referência. Esse crash bolsista não causa crise económica: a economia americana cresce mais de 4% em 1988.

E poderíamos ainda considerar o papel da política monetária dos EUA no despoletar de outras crises como a crise do sudeste asiático de 1997.

Ou seja, a política monetária terá um papel importante numa eventual próxima crise financeira

O dólar é moeda de reserva internacional e, por isso, a política monetária dos EUA tem impacto na estabilidade financeira e em crises económicas noutros países, particularmente, quando os desequilíbrios económicos e externos desses países são acentuados.

Não será por acaso que ocorrem, em 2018, estas oscilações no mercado bolsista dos EUA e crises de balança de pagamentos na Argentina, Brasil e Turquia. Note-se que, sobretudo desde o final de 2017, o FED tem vindo a aumentar a taxa de juro de referência bem como a retirar liquidez do sistema financeiro. Existe, por isso, o receio de que esta “normalização” da política monetária dos EUA possa causar uma nova crise financeira.

Onde ficamos? “Prognósticos, só no fim da crise?”

A perspectiva dominante da actualidade é que estaremos na iminência de uma nova crise financeira internacional. Mas talvez não seja para tão breve.

É certo que vivemos, nos últimos anos, uma bolha especulativa que, segundo alguns parâmetros – o rácio e a rapidez da subida do preço de alguns activos financeiros como a bitcoin, o preço dos activos sobre lucros observados, ou ainda o rácio de endividamento face a resultados antes de impostos – atingirá níveis historicamente elevados.

Por outro lado, a inovação nos mercados financeiros significa que existem tecnologias e novos instrumentos financeiros que não foram testados em tempos adversos. Por conseguinte, uma eventual crise financeira poderá ter contornos distintos das anteriores.

Contudo, a economia real só agora verdadeiramente começa a sair da crise financeira internacional de 2007-2009, particularmente nos países do sul da Zona Euro, e a política monetária a nível global continua a ser muito acomodatícia. A política orçamental dos EUA também continua a ser expansionista.

Acresce ainda que os mercados financeiros estão sob um colete-de-forças muito mais forte do que no passado, com a presença directa e indirecta de Bancos Centrais, de Fundos de Riqueza Soberana, de plutocratas à escala global e de grande bancos e intermediários financeiros que na realidade manipulam e controlam o preço de todos os activos financeiros.

Portanto, arrisco “prognosticar” que desta vez será (algo) diferente…