Habituei-me, talvez por deformação profissional, a ouvir falar em especulação sem qualquer carga negativa mas, nos últimos tempos, ouve-se cada vez mais que o pior que veio ao mundo deriva do comportamento dos especuladores. Não é a semântica que me preocupa, mesmo que se distinga investimento de especulação estou certo que precisamos muito dos dois.

Falo particularmente na compra e venda de valores mobiliários, há uns anos representados por papéis bonitos, que agora vemos pendurados como decoração das paredes dos intermediários financeiros mais antigos, hoje “apenas” escriturais mas representando o mesmo tipo de direitos e deveres.

Valores mobiliários podem ser muita coisa mas, basicamente, esquecendo as definições mais jurídicas ou financeiras, são papéis emitidos pelas empresas ou outras entidades que precisam de dinheiro, que são vendidos a investidores ou especuladores e que funcionam como umas das alternativas que os emitentes utilizam para financiarem as suas operações. As mais elementares regras de administração de uma empresa (ou outra entidade) aconselham que, perante um projecto económico, se financie a actividade com capitais próprios e capitais alheios. Capital próprio é dinheiro dos donos da empresa, muitas vezes de quem gere o negócio mas muitas vezes este não é suficiente e então é frequente que vários donos se associem para o desenvolvimento de determinado negócio. Capital alheio é a parte do financiamento da empresa que não é assegurado com dinheiro dos sócios, podem ser fornecedores que vendem a crédito, podem ser Bancos que fazem empréstimos ou poderão ser outros que aplicam assim o seu dinheiro.

Aquilo a se veio a chamar revolução industrial teve efeitos evidentes no financiamento das empresas, que se tornaram necessariamente maiores pelo efeito da utilização massificada de maquinaria e dos processos diferentes na produção de produtos que vieram substituir a forma artesanal habitual. O capitalismo foi a forma das sociedades se organizarem para resolverem as novas necessidades. Não está em causa se este processo beneficiou as populações, naturalmente não começou com esse propósito mas apenas como solução natural do financiamento de um tipo de economia que tinha nascido.

O crescimento das unidades produtivas, tanto em número como em dimensão, era acompanhado necessariamente com necessidades cada vez maiores de capital e aqui surgem as primeiras referências aos investidores e especuladores. A criação de uma unidade de produção, seja ela do que for mas em particular quando utiliza métodos inovadores, tem associado evidentemente algum risco. Havia quem considerasse esse risco como uma oportunidade, se as coisas corressem bem haveria criação de riqueza que seria distribuída por quem tivesse investido o seu capital mas é fácil aceitar quem os apelidava de especuladores pelo carácter tão incerto dos resultados possíveis no investimento.

Especulador começou assim a ser um investidor que arriscava mais que os outros e que, em média, também obtinha os maiores lucros.

Nos dias de hoje, o liberalismo económico e em particular o capitalismo continuam a evoluir e a suprir as necessidades de financiamento da economia. Hoje, como outrora, há criticas mais que legitimas sobre o seu efeito no bem-estar público. A intervenção dos Estados, na definição de limites a cumprir pelos agentes económicos e na sua regulação, divide opiniões, para mim com todo o sentido já que ninguém sabe ao certo quem está por cima na hierarquia de poderes. 

Interessou-me em particular os que utilizam o termo especulador com uma carga mais negativa. Há responsáveis políticos que são exímios nesta classificação, utilizando frases como “o poder dos especuladores financeiros e dos mercados que nos fazem suportar taxas de juros tão altas e que temos que contrariar”. Tenho as maiores dúvidas, como gestor financeiro, que estas frases não passem de um discurso populista com propósitos eleitoralistas. Talvez outras definições ajudem.

Seth Klarman, um gestor de fundos americano com muito sucesso, faz uma distinção curiosa entre especulação e investimento, dizendo que ambos estão sujeitos a variações futuras no preço mas que a especulação não gera fluxos financeiros como benefício ao seu proprietário. Assim, uma máquina que produz produtos que podem ser vendidos, um imóvel arrendado ou uma exploração agrícola são exemplos de investimento, enquanto que uma pintura, uma colecção de moedas ou de selos e uma antiguidade são exemplos de especulação. Em relação aos valores mobiliários esta definição levanta algumas dúvidas, em especial no que se refere ao investimento/especulação em acções. É uma classificação como outra qualquer mas que de todo não me explica os tais que falam dos especulares como uma classe a abater nos dias de hoje.

Benjamin Graham, considerado o pai da estratégia de investimento em valor, apresentava outra definição que me faz mais sentido. Uma operação de investimento faz-se após uma análise cuidada e completa, garantindo assim a segurança do capital investido e um retorno espectável adequado. Operações que não satisfazem estes requisitos seriam classificadas como especulativas. Em linguagem normal diz-nos então este homem que quando estudamos e aplicamos o nosso dinheiro numa coisa que percebemos e achamos sensata estamos a investir, quando apenas colocamos o dinheiro sem grande preocupação no que estamos a fazer estamos a especular.

Se for esta a definição implícita de especulador nos discursos que ouvimos sobre a nossa dívida pública podemos então dizer. Se com base na análise do nosso país e nas perspectivas de evolução económica considera que o Estado vai poder cumprir com o pagamento do capital e dos juros nesta emissão a 10 anos que se fez a 5,7% então a compra destas obrigações é um investimento. Se por outro lado, não fez análise nenhuma e apenas compra porque outros o fazem ou porque tem alguma confiança no presidente do BCE ou no Vitor Gaspar, então é especulador.

Lembro que estas emissões de dívida pública se fazem numa espécie de leilão, supostamente para se chegar ao melhor preço para os compradores e vendedores. Claro que o Estado gostaria de emitir destes títulos a 1 ou 2%, como outros países o fazem, não encontraria era investidores ou especuladores que a comprassem. Uma coisa é certa, o Estado não consegue emitir dívida pública ao mesmo preço simpático que a troika nos tem emprestado o dinheiro, o que é, claro que com algum humor, razão suficiente para os chamar de especuladores na definição de Graham, pela razão óbvia que se tivessem emprestado o dinheiro baseado nalguma análise económica nunca o teriam feito a este preço.

Não fica muito claro, quando analisamos os mercados financeiros, como podemos distinguir os investidores e os especuladores, quer na definição de Klarman, quer na de Graham. Se fossemos pelos fluxos financeiros poderíamos dizer que a compra de qualquer valor mobiliário se tratava de um investimento, porque mesmo nas empresas que não distribuem dividendos, os lucros retidos pertencem aos accionistas e serão utilizados, mais tarde ou mais cedo, em seu benefício. Pela óptica da análise prévia à compra é que as coisas se baralham, poderíamos dizer que quem faz uma compra (venda a descoberto) porque de uma forma consciente considera que o preço é inferior (superior) ao valor intrínseco estaria a investir e os restantes a especular, mas se por outro lado acreditamos na eficiência dos mercados e que os preços em cada momento reflectem o verdadeiro valor da empresa então todas as transacções seriam feitas por especulares.

John Burr Williams, um economista defensor da análise fundamental nas decisões para a compra de acções, que viveu entre 1900 e 1989, dizia que a maioria dos participantes nos mercados era híbrida, parte especuladora e parte investidora, embora não necessariamente 50% de cada um. A mim não me choca aceitar, até pela forma como actuo nos mercados, que mesmo cada um dos intervenientes nem sempre compra ou vende com o mesmo rigor nos critérios, o que será a mesma coisa que dizer, somos investidores às vezes e outras vezes especuladores.

Há alguns anos assistia muitas vezes a pessoas que compravam de manhã para vender à tarde, os chamados day traders. Talvez por estas definições os deveríamos considerar especuladores. Eram inúmeras as vezes que se enganavam e muitas dessas vezes mantinham os papéis em carteira para venderem em data mais oportuna, dizendo que se tratava de um investimento. Viviam assim bem, especuladores quando as coisas corriam bem e investidores quando se enganavam. Claro que isto é subverter os conceitos.

O investimento faz todo o sentido mas a especulação é que permite que os mercados tenham liquidez e que funcionem de forma eficiente. Chamar de especuladores aos que nos fazem pagar juros altos é um disparate, o preço ronda sempre o valor intrínseco, o que é garantido pela actuação dos investidores e dos especuladores no mercado.

Mark Twain, pseudónimo do escritor das aventuras de Tom Sawyer em 1876, sobre este assunto dizia uma coisa curiosa: “há duas ocasiões na vida em que não se deve especular – quando não se tem dinheiro para isso e quando se tem”.